Le régime de réglementation de la cryptographie promis depuis longtemps par le Royaume-Uni s’est rapproché de la réalité cette semaine, alors que la Financial Conduct Authority (FCA) a dévoilé sa consultation qui définira à terme le fonctionnement des sociétés de cryptographie en Grande-Bretagne.
Avec la législation du Trésor britannique, les propositions constituent l’épine dorsale d’un cadre qui devrait entrer en vigueur en octobre 2027. Pour les décideurs politiques, l’objectif est d’équilibrer la croissance et l’innovation avec l’intégrité du marché et la protection des consommateurs. Pour l’industrie, le défi consiste à traverser une période de transition de 18 mois au cours de laquelle la destination est plus claire que jamais, mais encore loin.
« C’est tout pour le Royaume-Uni », a déclaré Dea Markova, directrice des politiques de la société d’infrastructure cryptographique Fireblocks, dans une interview. « Il s’agit du régime définitif pour réglementer l’émission et l’intermédiation des actifs cryptographiques. »
De la discussion à la définition
Les dernières consultations doivent être considérées comme faisant partie d’un processus plus long et soigneusement séquencé, selon Sébastien Ferrière, avocat en réglementation financière chez Pinsent Masons.
Depuis plus d’un an, le Royaume-Uni travaille sur une feuille de route réglementaire qui étend la compétence de la FCA en matière de cryptographie. La première étape a été législative : les activités réglementées définies par le Trésor déterminent ce qui entre dans le périmètre. Ce n’est qu’à ce moment-là que la FCA pourra imposer des exigences d’autorisation et des règles détaillées.
« Depuis un an, les choses ont vraiment commencé à prendre forme », a déclaré Ferrière. « Nous avons suivi une série de consultations, mais elles forment désormais un cadre cohérent. »
Les phases antérieures se sont concentrées sur l’émission et la conservation de pièces stables, les exigences prudentielles telles que la planification du capital et de la liquidation, et l’application des obligations existantes de la FCA – gouvernance, systèmes et contrôles, résilience opérationnelle – aux entreprises de cryptographie. Les consultations de cette semaine portent directement sur les marchés : plateformes de négociation, intermédiaires, jalonnement, finance décentralisée, admissions et divulgations, et règles relatives aux abus de marché spécifiques aux cryptomonnaies.
Dans l’ensemble, a déclaré Ferrière, la FCA tente de transposer l’architecture de la réglementation financière traditionnelle sur les marchés de la cryptographie, tout en l’adaptant pour refléter les risques distincts de la technologie.
Un modèle réglementaire hybride
L’un des choix de conception les plus conséquents est la décision du Royaume-Uni d’étendre les règles existantes en matière de services financiers aux cryptomonnaies, plutôt que d’écrire un règlement autonome à partir de zéro, comme l’Union européenne (UE) l’a fait avec sa réglementation sur les marchés de crypto-actifs (MiCA).
Cette distinction est importante, mais pas de manière simpliste. Ferrière a décrit l’approche de la FCA comme étant hybride. Les obligations transversales – principes d’intégrité, de gestion des conflits et de traitement équitable des clients – sont appliquées en grande partie telles quelles. Cependant, les règles destinées au marché sont écrites spécifiquement pour la cryptographie.
« Il existe un nouveau régime d’admission et de divulgation ainsi qu’un nouveau régime d’abus de marché », a déclaré Ferrière. « Ils ne se contentent pas de supprimer les règles relatives aux titres et de les appliquer en gros. Ils font écho au cadre existant, mais ils sont rédigés pour refléter les paramètres des actifs cryptographiques et des services cryptographiques. »
Le régulateur, a-t-il ajouté, marche sur la corde raide. Être plus permissif que sur les marchés traditionnels susciterait des critiques selon lesquelles la cryptographie bénéficie d’un traitement préférentiel. Être plus restrictif pourrait pousser l’activité à l’étranger. L’objectif affiché est « mêmes risques, mêmes résultats », même si les mécanismes diffèrent.
L’avantage du second arrivant et ses limites
Pour Markova, l’atout le plus important du Royaume-Uni est le timing. En s’inscrivant dans la lignée de l’UE et au milieu du débat en cours aux États-Unis, la Grande-Bretagne a pu observer comment les décisions réglementaires se traduisent dans la pratique.
« Le Royaume-Uni essaie de manière très proactive de tirer les leçons des autres pays », a-t-elle déclaré. « Cela se voit dans les propositions et dans le récit politique. »
Ce récit est important, a soutenu Markova, car de nombreuses décisions prises par les banques et les gestionnaires d’actifs intégrant des services de cryptographie sont en fin de compte des jugements de risque pris dans des domaines où la loi n’est pas noire et blanche. Un contexte politique favorable conduit à des résultats différents de celui dominé par la peur de l’application des règles.
Elle a également souligné plusieurs domaines dans lesquels le Royaume-Uni s’est écarté du précédent de l’UE, notamment le traitement explicite du jalonnement, des prêts et des emprunts, et une reconnaissance plus pragmatique du fait que la liquidité cryptographique est mondiale plutôt que liée aux sites nationaux.
Les points de pression non résolus
Malgré les progrès, d’importantes incertitudes demeurent, en particulier autour des pièces stables et de la DeFi.
Concernant les pièces stables, Markova a déclaré que les décideurs politiques ont reconnu la nécessité de faire la distinction entre les paiements et les investissements, évitant ainsi le piège de réglementer les commerçants en tant qu’intermédiaires financiers simplement pour accepter les jetons numériques. Mais des questions plus profondes restent sans réponse : comment les pièces stables émises à l’étranger seront traitées par rapport à celles libellées en livres sterling, quelles obligations de diligence raisonnable incomberont aux plateformes et comment une politique de règlement conservatrice pourrait affecter leur adoption.
DeFi pose un défi conceptuel encore plus difficile. La FCA a signalé qu’une activité suffisamment centralisée sera réglementée comme l’intermédiation traditionnelle. Mais de nombreux services DeFi ne sont pas de par leur conception.
« L’identification d’une entité responsable et l’application d’un cadre de conservation ne permettent pas toujours de répondre au risque réel », a déclaré Markova. « C’est pourquoi la réglementation DeFi n’a été vraiment résolue nulle part. »
Proportionnalité et portée mondiale
David Heffron, également avocat en réglementation financière chez Pinsent Masons, a défini le critère global comme étant celui de la proportionnalité. La FCA insiste sur le fait qu’elle souhaite un marché compétitif et innovant, mais le fardeau cumulé des règles de conduite, des normes de résilience opérationnelle et des exigences en matière de capitaux déterminera l’attractivité du Royaume-Uni pour les entreprises mondiales.
« Il est trop tôt pour prendre une décision définitive », a déclaré Heffron. « Mais il s’agit d’un marché important, et je serais surpris si les opérateurs internationaux ne voulaient pas accéder aux liquidités britanniques. »
Ferrière a souligné une autre question susceptible de gagner en importance : la portée extraterritoriale. Déterminer ce qui constitue « opérer au Royaume-Uni » est déjà complexe dans la finance traditionnelle. Dans le domaine de la cryptographie – intrinsèquement mondial et numérique – les entreprises pourraient se retrouver à l’intérieur du périmètre réglementaire plus tôt que prévu, ce qui les obligerait à prendre des décisions en matière de blocage géographique, de restructuration ou d’établissement d’une présence au Royaume-Uni.
À quoi ressemblerait le succès
Du point de vue de la FCA, le succès signifierait des investisseurs plus informés, une réduction des abus de marché, une plus grande confiance et une concurrence durable. Les nouvelles règles d’admission et de divulgation visent à normaliser les informations sur les actifs cryptographiques, tandis que les dispositions relatives aux abus de marché visent à lutter contre la manipulation et les asymétries d’information – deux conditions préalables à une participation institutionnelle plus approfondie.
Le coût est celui de la conformité, et le régime n’est explicitement pas conçu pour éliminer les risques. Au lieu de cela, il cherche à garantir que les participants s’engagent sur les marchés de la cryptographie avec des informations plus claires et des garanties plus strictes.
Pour l’instant, le Royaume-Uni a franchi un seuil important : passer d’un « cadre » sans fin à un état final réglementaire concret. La question de savoir si sa stratégie de second acteur offre un avantage concurrentiel – ou retarde simplement la clarté – deviendra claire à mesure que les entreprises décideront de construire ou non l’avenir de la cryptographie au Royaume-Uni avant 2027.
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