Lorsque Strategy (MSTR), la plus grande société cotée en bourse détenant du Bitcoin, a lancé pour la première fois l’idée de vendre sa réserve de Bitcoin pour financer ses obligations de dividendes lors de son récent appel aux résultats, cela a suscité des inquiétudes parmi les investisseurs et la communauté crypto.
Cependant, le président exécutif Michael Saylor s’est entretenu avec l’analyste principal de CoinDesk, James Van Straten, chez Consensus à Miami, pour expliquer, à son avis : pourquoi l’annonce était « sans conséquence ».
Alors que l’entreprise passe d’une société de trésorerie Bitcoin à une opération à spectre complet sur les marchés des capitaux, dans une conversation de grande envergure avec CoinDesk, Saylor a discuté de la vente potentielle de Bitcoin par la société pour financer des dividendes, du mécanisme de ses actions privilégiées (appelées Stretch ou STRC) et des critiques qui se trompent sur sa stratégie commerciale.
Cette interview a été éditée par souci de concision et de clarté. Ceci est la première partie d’une série d’histoires tirées de l’entretien de CoinDesk avec Michael Saylor.
CoinDesk : Votre appel aux résultats a révélé que Strategy pourrait vendre du Bitcoin pour financer ses dividendes. Cela a effrayé certains investisseurs. Quelle est réellement son importance ?
Michael Saylor : C’est un gros burger de rien d’un point de vue économique. Si nous devions financer tous nos dividendes exclusivement en vendant des bitcoins au cours de l’année prochaine, nous achèterions 20 bitcoins pour chaque bitcoin vendu. Ce n’est donc pas différent d’acheter 20 bitcoins et de ne vendre aucun bitcoin. Et puis, du point de vue du marché, le Bitcoin dispose aujourd’hui de liquidités comprises entre 20 et 50 milliards de dollars. Si nous devions financer tous nos dividendes avec du Bitcoin, cela représenterait peut-être 3 millions de dollars ; c’est incommensurable. C’est vraiment sans conséquence.
CoinDesk : Alors, comment décidez-vous réellement entre acheter du Bitcoin, rembourser vos dettes ou racheter vos propres actions ?
Saylor : Nous utilisons deux métriques. Le premier est le rendement du BTC. Quel est l’avantage pour l’actionnaire ordinaire ? S’il n’y a pas de rendement, c’est neutre en termes de capitaux propres. S’il y a un rendement négatif, c’est dilutif. S’il y a un rendement positif, il est relutif. La deuxième mesure est le crédit : quel est l’impact sur le bilan ? Est-ce que cela crée plus de risques ?
Par exemple, si nous utilisions tous nos dollars pour racheter des actions, cela serait positif pour les capitaux propres, cela créerait du rendement, mais ce serait négatif pour le crédit. Le prix du marché du bitcoin, de tous nos instruments de crédit, de toutes nos obligations, évolue chaque jour. Au quotidien, nous ajustons notre activité sur les marchés des capitaux pour profiter des opportunités de rendement et faire face à nos engagements.
Nous donnons la priorité aux transactions qui génèrent plus de bitcoins par action. Si nous pouvons créer 10 fois plus de bitcoins par action en effectuant une transaction plutôt qu’une autre, nous donnerions la priorité à cela en premier.
CoinDesk : Bitcoin est actuellement à environ 36 % à 37 % de son plus haut historique. Est-ce le bon moment pour vendre du Bitcoin à coût élevé et bénéficier de ce crédit d’impôt ?
Saylor : Nous avons la possibilité d’obtenir jusqu’à 2,2 milliards de dollars en crédit d’impôt. La valeur de ce crédit change chaque jour, chaque minute. Nous avons également la possibilité de calculer la mauvaise évaluation des obligations convertibles : cela génère un rendement énorme. Nous avons également la possibilité de capturer des bitcoins lors d’une transaction. Nous prenons cette décision semaine après semaine, jour après jour.
Tout ce que nous faisons nous empêche de faire autre chose. Nous devons donc toujours nous demander si cela est positif pour les capitaux propres, mais négatif pour le crédit ? C’est peut-être très bon pour les capitaux propres, cela nous rapporte 500 millions de dollars, mais c’est un peu mauvais pour le crédit. Si le crédit est très fort, je ferais quelque chose avec des capitaux propres positifs et un crédit légèrement négatif. Si le crédit est très faible, nous ne le ferons pas.
Nous n’allons pas télégraphier exactement quand ni si nous le ferons. Mais l’optionnalité est là, et c’est l’un des métiers les plus intéressants actuellement sur la table.
CoinDesk : Les critiques sur X (anciennement Twitter) disent que vous achetez toujours le plus haut hebdomadaire en Bitcoin. Que se passe-t-il réellement ?
Saylor : C’est une critique ignorante. Ce qui se passe, c’est que lorsque nous achetons du Bitcoin avec un swap d’actions, c’est parce que les actions se sont redressées et qu’il y a une prime énorme sur les actions. Lorsque le bitcoin augmente, les actions augmentent, la prime augmente et il devient en fait plus rentable pour nous d’échanger. Nous échangeons une part de MSTR contre une part de BTC lorsque la prime augmente, et c’est à ce moment-là que le bitcoin se redresse.
Dans une semaine de 168 heures, il pourrait y avoir trois heures pendant lesquelles le marché se redresserait, et nous pourrions lever 250 millions de dollars de swaps au cours de ces trois heures. Alors oui, nous choisissons le sommet du marché du bitcoin, mais nous choisissons également le sommet du marché des capitaux propres et échangeons les deux – et nous générons un gain beaucoup plus important. Nous gagnons de l’argent pour nos actionnaires sans risque en effectuant ces swaps.
Si nous voulions effectuer ces échanges lorsque le prix est bas, la prime est faible. Cela rapporte beaucoup moins d’argent, sinon nous perdrions de l’argent pour le bien commun. [shares] en échangeant les actions lorsque le prix du bitcoin est bas. C’est pourquoi il semble que nous achetions peut-être le sommet, mais nous ne l’achetons pas avec l’argent qui existe.
CoinDesk : STRC a été votre produit phare. Pouvez-vous expliquer en quoi elle diffère d’une obligation classique ?
Saylor : Nous avons construit cet instrument pour qu’il soit extraordinairement robuste. La clé est que nous avons créé une préférence perpétuelle qui n’arrive jamais à échéance. Quand quelqu’un décide de vendre 2 milliards de dollars de STRC, nous ne les rachèterons pas. Il n’existe pas de droit de liquidation. Il n’y a pas de solution. Ce n’est pas un dépôt bancaire.
Si je vous vends 2 milliards de dollars d’un stablecoin vendredi, vous pouvez le racheter lundi, et je dois trouver 2 milliards de dollars en espèces. Mais quand nous vous vendons 2 milliards de dollars de Stretch, c’est un échange perpétuel. Nous acceptons de vous payer SOFR [Secured Overnight Financing Rate] plus un spread de crédit pour toujours. Vous acceptez de nous donner l’argent pour toujours. Nous prévoyons de conserver Bitcoin pour toujours.
Les liquidités ne sont pas fournies par nous. C’est le marché qui le fournit. Il y a des gens chez Soros, Millennium et Citadel qui souhaitent réellement effectuer des transactions rapides en quelques minutes ou heures. Si je fixais le tout à 100 et absorbais moi-même toutes les liquidités, ils n’en auraient pas l’occasion. Et je prendrais 100 milliards de dollars de risque, ce qui poserait un problème pour les actions, et je les priverais de la possibilité de réaliser un rendement annualisé très sain, presque sans risque.
CoinDesk : Stretch s’est négocié récemment avec une légère décote par rapport au pair et met plus de temps à se rétablir après les dates de dividende. Que se passe-t-il?
Saylor : Vous devez le regarder sur des cycles mensuels complets. Nous avons vendu 3,2 milliards de dollars en quelques semaines sur un instrument sur une base d’environ 5 milliards de dollars. Nous avons donc considérablement augmenté l’offre. Cela ne me surprend pas que le marché mette du temps à digérer cela. Une partie de cela provenait certainement de gens qui achetaient un milliard pour obtenir un dividende de 90 cents, puis le revendaient.
Nous sommes à un taux de croissance de près de 400 %. Compte tenu de l’hypercroissance, cela ne me surprend pas que ce soit [STRC] le digérer [the sell pressure]. Ces derniers jours, c’est [STRC] se négociait à moins de cinq cents [of $100 per share] fourchette quotidienne, trois cents hier. Tout cela est confortable. Nous y pensons de la même manière que nous avons conçu une aile d’avion : vous voulez que les ailes fléchissent. Si vous essayez de faire disparaître le flex, ils se cassent. L’instrument est conçu pour se plier sous l’effet d’une contrainte, mais pas pour se briser.
Divulgation : L’auteur de cette histoire détient des actions dans Strategy (MSTR).
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